Jak prawne due diligence wpływają na dokumentację transakcyjną VC?

Prawne due diligence polega na tym, że potencjalni inwestorzy angażują kancelarię prawną celem analizy prawnej dokumentów oraz informacji o spółce, w którą zamierzają zainwestować. Wynikiem pracy kancelarii prawnej powinno być wskazanie konkretnych ryzyk prawnych, które wiążą się z inwestycją w daną spółkę, w formie raportu due diligence. Ocena, czy mimo wskazanych ryzyk prawnych inwestycja zostanie dokonana – należy do inwestorów.

Z naszego doświadczenia wynika, że:

a) procesu due diligence nie należy się obawiać;

b) inwestorzy doceniają przygotowanie spółki (w zakresie posiadanych i uzupełnianych na bieżąco informacji/dokumentów) do procesu;

c) (najważniejsze) – rzadko kiedy na etapie transakcji VC kancelarie prawne znajdują takie ryzyka prawne, które powodowałyby, że transakcja nie dojdzie do skutku, ale mają one wpływ na treść dokumentacji transakcyjnej (o czym poniżej).

Poniżej chcielibyśmy przedstawić syntetycznie wpływ prawnego due diligence na treść dokumentacji transakcyjnej w wybranych i znaczących aspektach, które mogą interesować zarówno spółkę jak i jej potencjalnych inwestorów.

Raport prawny due diligence

Efektem badania dokumentów i informacji dotyczących spółki jest zawsze raport prawny due diligence, który jest podsumowaniem całego procesu. Dobry raport zawiera konkluzje o każdym zbadanym obszarze (np. o kwestiach korporacyjnych, prawie własności intelektualnej, kluczowych umowach, a także o sprawach pracowniczych) oraz wskazuje zidentyfikowane podczas badania ryzyka wraz ze sposobem ich zaadresowania:

a) przed inwestycją,

b) w dokumentacji transakcyjnej

c) po inwestycji (czynności naprawcze). 

Ryzyka te powinny zostać uporządkowane w zależności od ich wagi i – o ile nie stanowią oczywistego deal breakera – raport powinien zawierać ich „instrukcję obsługi”, rozumianą jako rekomendację sposobu uwzględnienia danej kwestii w dokumentacji transakcyjnej. 

Raporty prawne due diligence w ramach transakcji VC koncentrują się na głównych kwestiach (tzw. red flagach) bez opisowego wyjaśniania poszczególnych kwestii.

Poniżej przedstawiamy sposoby odzwierciedlenia wniosków z prawnego raportu due diligence w dokumentacji transakcyjnej.

Wycena spółki 

Dane zgromadzone podczas prawnego due diligence pozwalają potencjalnym inwestorom uzyskać możliwie pełen obraz o faktycznej kondycji spółki, która przekłada się na jej potencjał do generowania zysków oraz – w konsekwencji – perspektywy inwestorów na exit. Bez względu zatem na przyjęty model wyceny spółki, dane z due diligence (w szczególności finansowe) stanowią ważną składową przy ustalaniu tejże wyceny.

Jeżeli raport prawny due diligence zawiera liczne ryzyka lub wykazuje rozbieżności pomiędzy rzeczywistą kondycją spółki a dotychczasowymi deklaracjami founderów/founderek, to może zostać to wykorzystane przez inwestorów jako argument do obniżenia wyceny, a tym samym – uzyskania przez nich korzystniejszych warunków. Przykładowo, jeśli przed badaniem prawnym due diligence spółka zadeklarowała potencjalnym inwestorom posiadanie konkretnych praw własności intelektualnej lub zawartych umów, a w ramach raportu okaże się to nieprawdą (np. określone prawa własności intelektualnej w rzeczywistości należą do osób trzecich), to wówczas ma to istotny wpływ na wycenę spółki.

Czynności przed inwestycją (pre-closing obligations)

Przechodząc do „instrukcji obsługi” zidentyfikowanych ryzyk, możemy wyróżnić co najmniej 4 elementy dokumentacji transakcyjnej, w ramach których mogą one zostać zaadresowane: czynności przed inwestycją, oświadczenia i zapewnienia, czynności po dokonaniu inwestycji oraz klauzule indemnifikacyjne.

W katalogu czynności przed inwestycją można zamieścić z jednej strony zobowiązania do przeprowadzenia nieskomplikowanych, niesformalizowanych działań (np. korekta zgłoszenia do CRBR, przeniesienie z founderki na spółkę prawa do wykorzystywania domeny, pod którą operuje spółka) a z drugiej – kwestie, które stanowią dla inwestorów nieodzowny warunek przeprowadzenia inwestycji (np. zawarcie aneksu do umowy najmu nieruchomości, której okres obowiązywania już upłynął, a więc w świetle prawa spółka nie posiada miejsca do prowadzenia działalności).  

Oświadczenia i zapewnienia (representations and warranties, R&W)

Dane zgromadzone podczas procesu prawnego due diligence znajdują najszersze odzwierciedlenie w oświadczeniach i zapewnieniach, funkcjonujących w transakcyjnym żargonie jako „repy”. Są one deklaracjami o stanie prawnych i faktycznym, składanymi najczęściej przez spółkę i/lub founderów/founderki. Obejmują swoim zakresem kwestie zarówno podstawowe (prawidłowość utworzenia spółki, zdolność do zawarcia dokumentacji i wykonywana wynikających z niej praw i obowiązków itd.) jak i szczegółowe – wynikające z przeprowadzonego due diligence. 

Standardową konstrukcją oświadczenia, np. o zaciągniętych przez spółkę pożyczkach, będzie zdanie: „Spółka nie zaciągnęła pożyczek przekraczających kwotę X, za wyjątkiem pożyczek wymienionych w załączniku Y” (które zostały przedstawione potencjalnym inwestorom). 

Należy zaznaczyć, że konsekwencje nieprawdziwości R&W mogą być daleko idące – począwszy od obowiązku zapłaty kar umownych (w przypadku konserwatywnych inwestorów VC) po ogólną możliwość dochodzenia odszkodowania na drodze sądowej (co jednak w praktyce ma miejsce bardzo rzadko).

Klauzule indemnifikacyjne 

Dość nieprzyjemną, ale spotykaną i prawidłową praktyką jest również zamieszczanie w dokumentacji transakcyjnej klauzul indemnifikacyjnych. Ich celem jest wyłączenie lub ograniczenie odpowiedzialności wskazanych podmiotów (inwestorów) przez founderów/founderki w przypadku wystąpienia określonego zdarzenia – które zostało zidentyfikowane jako konkretne i możliwe do zmaterializowania ryzyko.

Przykładem stanu faktycznego, który może zostać zabezpieczony klauzulą indemnifkacyjną może być sytuacja, w której founderzy zapewniają pozostałe strony dokumentacji, że spółka nie posiada zaległości w płatności podatków oraz innych danin publicznych. Potwierdzają to również zaświadczenia o niezaleganiu w podatkach uzyskane z urzędu skarbowego. Stan ten może jednak w przyszłości ulec zmianie, w wyniku czego spółka stałaby się zobowiązana do zapłaty podatku za okres poprzedzający inwestycję. Objęcie takiej ewentualności klauzulą indemnifkacyjną może skutkować tym, że to founderzy/founderki (a nie spółka) będą zobowiązani do uregulowania należności, bowiem w braku takiej klauzuli, to ze środków od inwestorów takie zobowiązania podatkowe spółka musiałaby regulować.

Czynności po inwestycji (naprawcze)

Kategoria czynności naprawczych z założenia adresuje takie kwestie, których z różnych przyczyn nie można było rozwiązać na wcześniejszych etapach, a które nie są tak ważne z punktu widzenia inwestorów. Można do niej zaliczyć przykładowo zobowiązanie się przez spółkę do aneksowania umów pracowniczych w zakresie postanowień o zakazie konkurencji, doprowadzenie do finalizacji trwających postępowań rejestracyjnych znaków towarowych czy aktualizacja dokumentów korporacyjnych spółki. 

Podsumowanie

Podsumowując – proces prawny due diligence jest ważny zarówno z punktu widzenia founderów/founderek oraz spółki jak i potencjalnych inwestorów. Z jednej strony pozwala potencjalnym inwestorom poznać stan prawny i faktyczny spółki, w którą inwestują, a z drugiej strony zabezpieczyć się przed ryzykami, które zostaną zidentyfikowane w trakcie badania prawnego due diligence. Oczywiście zabezpieczenie przed ryzykami ma konkretny wpływ na prawa i obowiązki founderów/founderek oraz spółki, co staraliśmy się syntetycznie wyjaśnić w artykule.

Szymon Syp – Założyciel kancelarii prawnej SSK&W (najaktywniejszej kancelarii VC w regionie CEE według Pitchbook w 2022 r.). Specjalizuje się w transakcjach M&A.

Katarzyna Bąkowska – Prawniczka w kancelarii SSK&W. Specjalizuje się w transakcjach M&A, VC i private equity.