Starzenie się to naturalny proces, do którego musimy się przyzwyczaić. Przeczytaj fragment książki pt. „Wycena firm”

W jaki sposób można zaadaptować opowiadanie historii do realiów wyceny spółek i dokonywania inwestycji? Aswath Damodaran dokonał rzeczy bezprecedensowej: umiejętnie połączył storytelling z tradycyjną analizą finansową i wyceną.

Głównym tematem tej książki są związki i zależności między opowieściami i liczbami. Warto wiedzieć, że nacisk na każdy z tych dwóch aspektów może się zmieniać wraz z tym, jak firma wchodzi na kolejne etapy cyklu życia – od start-upu, przez etap wzrostu i dojrzałości, aż po etap schyłkowy. W tym rozdziale zacznę od omówienia samej koncepcji cyklu życia przedsiębiorstwa, wraz z poszczególnymi etapami oraz punktami przejścia między nimi, a następnie zajmę się tym, jak na kolejnych etapach zmienia się zależność między narracją a danymi liczbowymi.

W ostatniej części rozdziału skupię się na skutkach, jakie to zjawisko ma dla inwestorów, wyjaśniając jednocześnie, że na poszczególnych etapach cyklu życia przedsiębiorstwa z punktu widzenia udanej inwestycji istotne są inne cechy, a w związku z tym konieczne jest dostosowanie do nich wskaźników wykorzystywanych w wycenie.

Starzenie się firm

Firmy najpierw się rodzą, później rosną (oczywiście tylko niektóre), dojrzewają, aby ostatecznie umrzeć – jedne umierają wcześniej, inne później. Cykl życia przedsiębiorstwa to nic innego jak odzwierciedlenie tej naturalnej kolei rzeczy w realiach biznesowych. Tę część rozdziału zacznę od zdefiniowania kolejnych etapów cyklu życia przedsiębiorstwa, a także wyjaśnię, jak na kolejnych etapach zmieniają się wymagania związane z opowiadaniem historii i analizą danych.

Cykl życia

Cykl życia przedsiębiorstwa zaczyna się od pomysłu na biznes, nie zawsze oryginalnego, a czasem nawet niepraktycznego, za to opracowanego z myślą o zaspokojeniu pewnej dostrzeżonej potrzeby rynku, która do tej pory nie była zaspokajana. Większość pomysłów nie wychodzi poza ten etap, ale pewnej części udaje się przerodzić w gotowy produkt bądź usługę. Jest to pierwszy krok na drodze do rentownej firmy. Produkt bądź usługa musi następnie przejść sprawdzian rynkowy i jeśli przejdzie go pomyślnie, zaczyna generować przychody. W dobrze prosperujących firmach przychody stają się punktem wyjścia do wzrostu.

W dalszej kolejności firma odnosząca sukcesy rozpoczyna skalowanie działalności przy jednoczesnym utrzymaniu dotychczasowego tempa wzrostu. Chodzi o to, aby uzyskiwać zysk ze wzrostu, jednocześnie skutecznie broniąc się przed zakusami konkurencji. Po zakończeniu okresu skalowania działalności i osiągnięciu rentowności, firma wchodzi na etap dojrzałości, na którym zaczyna zachowywać się defensywnie – ustanawia bariery wejścia na rynek, za pomocą których chroni swoje zyski przed innymi. Z czasem bariery te zaczynają być coraz łatwiejsze do pokonania, a wówczas firma wchodzi w fazę schyłkową. Poszczególne etapy cyklu życia przedsiębiorstwa zostały przedstawione na rysunku 14.1.

Zwróć uwagę, że gdy firma przechodzi na kolejne etapy, zmienia się podstawa oceny jej sukcesów. Na każdym etapie będzie się zmieniać główny punkt zainteresowania jej kierownictwa i inwestorów, co pociąga za sobą inne wyzwania i wymaga innych umiejętności. Na początku cyklu życia w punktach przejścia sprawdza się potencjał firmy w zakresie przetrwania, a wynika to z faktu, że na wczesnych etapach bardzo duża część firm upada – nie udaje im się przejść od pomysłu do produktu lub usługi, albo od produktu lub usługi do rentownej działalności.

Na późniejszych etapach cyklu życia punkty przejścia stają się bardziej punktami kontrolnymi, w których firmy muszą stawić czoła zachodzącej zmianie (od wzrostu do dojrzałości, od dojrzałości do fazy schyłkowej) – niektóre przedsiębiorstwa potrafią zaakceptować nowe realia i się do nich dostosować, inne zaś się przeciw temu buntują i usiłują walczyć z procesem starzenia się, często robiąc to niemałym swoim kosztem i swoich inwestorów.

Rysunek 14.1. Cykl życia przedsiębiorstwa

Niezależnie od tych różnic pewne motywy pozostają wspólne dla wszystkich etapów, a moja analiza opiera się na trzech z nich. Po pierwsze, chociaż my – inwestorzy i menedżerowie – bardzo nie lubimy niepewności, musimy pogodzić się z faktem, że starzenie się jest naturalną cechą firmy, nie zaś jej problemem. Po drugie, wiele osób zakłada, że w wycenie liczą się arkusze kalkulacyjne, modele i dane, a w rzeczywistości jednak opowieść ma równie duże znaczenie jak cyferki. Po drugie, często stosujemy określenia „cena” i „wartość” zamiennie, jak jednak wyjaśniałem w rozdziale 8, zmienne te są wyznaczane w dwóch różnych procesach za pomocą różnych narzędzi i wskaźników.

Czynniki determinujące cykl życia przedsiębiorstwa

Każda firma przechodzi przez cykl życia, który może odznaczać się różnym czasem trwania i przebiegiem. Inaczej mówiąc, jedne firmy rosną szybciej niż inne, przechodząc od etapu start-upu do prosperującej firmy w kilka, a nie w kilkadziesiąt lat. To samo można powiedzieć o przedsiębiorstwach dojrzałych – niektóre pozostają na tym etapie przez długi czas, inne stosunkowo szybki znikają z krajobrazu. Aby zrozumieć, skąd się biorą różnice między cyklami życia poszczególnych przedsiębiorstw, przyglądam się trzem czynnikom:

1. Wejście na rynek. Niektóre firmy muszą pokonać wysokie bariery wejścia, wynikające albo z wymogów regulacyjnych albo niezbędnych licencji, albo z konieczności ponoszenia nakładów kapitałowych. W innych branżach wejście na rynek jest znacznie prostsze, nie wymaga zgody organów regulacyjnych ani większych nakładów kapitałowych.

2. Skalowanie działalności. W różnych branżach występuje różna łatwość skalowania – na jednych rynkach wymaga to czasu i znacznych nakładów kapitałowych, a na innych nie.

3. Inercja konsumentów. Na niektórych rynkach konsumenci znacznie chętniej przestawiają się na nowe produkty, ponieważ nie są tak bardzo przywiązani (emocjonalnie lub ekonomicznie) do tego, z czego korzystali dotychczas, a także z uwagi na to, że przestawienie się na nowy produkt nie wiąże się z koniecznością poniesienia wysokich kosztów.

Przy założeniu, że wszystkie inne czynniki pozostają bez zmian, gdy wejście na rynek jest łatwe, późniejsze skalowanie działalności nie będzie powodować wysokich kosztów, a jeśli na dodatek konsumenci charakteryzują się niewielką inercją, wzrost przychodów będzie znacznie szybszy. Dobrym wieściom zawsze towarzyszą jednak gorsze, które w tym przypadku mówią o tym, że na skutek oddziaływania tych samych czynników firmom później trudno jest czerpać korzyści wynikające z wejścia na etap dojrzałości. Po prostu nowi konkurenci wykorzystają tę samą ścieżkę, aby wprowadzić na rynek powiew świeżości. Tym samym rozpoczną dla naszej przykładowej firmy proces wejścia – i to bardzo szybkiego – w fazę schyłkową (por. rysunek 14.2).

Rysunek 14.2. Cykl życia przedsiębiorstwa i czynniki go determinujące

Takie ujęcie cyklu życia może być przydatne w analizowaniu różnic między cyklami życia obserwowanymi w różnych sektorach i branżach. Weźmy na przykład spółki technologiczne, które w ostatnich trzydziestu latach zapewniały sobie coraz lepszą pozycję na rynkach. W branżach technologicznych występują zwykle niskie bariery wejścia, duże możliwości skalowania, a konsumenci na tamtejszych rynkach są zwykle znacznie bardziej skłonni do eksperymentowania z nowymi, innowacyjnymi produktami. Nic zatem dziwnego, że spółki technologiczne mogą rozwijać się szybciej niż firmy spoza tego sektora, ale też – poza kilkoma wyjątkami –szybciej się starzeją (por. rysunek 14.3). Wiele z nich – m.in. Yahoo, Blackberry czy Dell – od fazy wysokiego wzrostu do fazy schyłkowej przeszło w ciągu zaledwie kilku lat.

Rysunek 14.3. Porównanie cyklu życia przedsiębiorstwa w firmach technologicznych i pozostałych

W następnej części rozdziału wykorzystam tę wiedzę o cyklu życia przedsiębiorstwa, aby wyjaśnić, jak wraz ze starzeniem się firm akcent przesuwa się z historii w stronę danych liczbowych. Wytłumaczę również, dlaczego podczas tworzenia opowieści należy koniecznie realistycznie oceniać etap cyklu życia, na którym znajduje się wyceniana spółka.

–