Czego aniołom biznesu brakuje do pełni szczęścia?

Raport COBIN Angels „Jak inwestują najlepsi aniołowie biznesu w Polsce? Polski rynek inwestycji anielskich 2025/2026” (przygotowany we współpracy z PFR Ventures, SGH, PKO BP, DZP i EUPATENT) przynosi obraz ekosystemu w krytycznym momencie rozwoju. Z jednej strony polscy inżynierowie i założyciele tworzą globalne wyceny, a rodzimi milionerzy szukają alternatywy dla betonu i obligacji. Z drugiej – rynek uderza o twardy mur: brak exitów, brak płynności wtórnej, archaiczne otoczenie podatkowe oraz instytucjonalną próżnię.

Technologiczny sprint vs. tradycyjny maraton

Jednym z najciekawszych zjawisk opisanych w tegorocznym raporcie jest wyraźna polaryzacja polskiej sceny anielskiej pod względem pochodzenia kapitału. Obok obecnych od lat założycieli spółek IT, którzy po wyjściu ze swoich projektów reinwestują środki, na rynek technologiczny coraz śmielej wkraczają przedsiębiorcy z branż tradycyjnych (przemysł, FMCG, retail, farmacja, logistyka). Porównanie tych dwóch grup ujawnia jednak diametralnie różne dynamiki kariery i podejścia do ryzyka:

wiek wejścia na rynek: Założyciele z sektora tech debiutują jako aniołowie średnio w wieku 34 lat, a aż 61% z nich stawia pierwsze kroki inwestycyjne przed czterdziestką. Z kolei przedsiębiorcy z branż tradycyjnych zaczynają średnio dekadę później – w wieku 44 lat (50–59 lat to najliczniejsza grupa demograficzna, stanowiąca aż 49% tego grona);
skąd się wywodzą: wśród „tradycyjnych” aniołów dominuje własny biznes (62%) oraz corporate C-level (32%), wywodzący się przede wszystkim z FMCG i handlu detalicznego (29%), finansów/bankowości (26%) i marketingu (12%);
co ich motywuje: podczas gdy founder technologiczny szuka kolejnej globalnej fali technologicznej, inwestor z tradycyjnego biznesu często szuka ucieczki od kapitałowej rutyny.

Celnie ujął to przedsiębiorca i anioł Marian Popinigis: „nieruchomości czy obligacje to typowa działalność bankierska, a ja nie potrafię i nie chcę być bankierem. Wolę poziom ryzyka projektów early-stage, który daje emocje porównywalne z tymi przy budowaniu własnych firm. Przesiadłem się z eleganckich butów i garnituru w trampki”.

Wśród inwestorów z sektora tradycyjnego na stałe zadomowiły się postacie takie jak Rafał Brzoska (InPost / Integer), Dawid Urban (e-Smoking World), Marian Popinigis (Blirt, Mercor), Paweł Fornalski (IAI Group), Krzysztof Bajołek (Answear) czy Robert Lewandowski.

Talent z pierwszej ligi, rynek z ligi trzeciej

Z perspektywy makroekonomicznej polski rynek startupowy tkwi w strukturalnym rozkroku, co w raporcie bez ogródek diagnozuje Mariusz Gąsiewski (CEE Apps Lead w Google): „estymowane wydatki VC w Polsce wyniosły około 860 mln USD, co stanowi zaledwie 0,087% PKB (z czego dużą część wygenerowały megarundy jak ElevenLabs). Dla porównania w Szwecji wskaźnik ten wynosi 0,73% PKB. Ustępujemy rynkom wschodzącym: w Nigerii to 0,12%, w Wietnamie 0,17%, a w Indiach 0,41% PKB”.

Wszyscy badani aniołowie (100% wskazań jakościowych) zgadzają się z tezą: mamy dojrzały produkt i wybitnych inżynierów, ale skrajnie niedorozwinięty kapitał instytucjonalny. Ten strukturalny deficyt kapitału wzrostowego (rundy Series A, B i dalsze) zmusza najlepsze polskie projekty do ucieczki jurysdykcyjnej do USA lub Wielkiej Brytanii. Prowadzi to do kolejnego zjawiska: lokalne fundusze VC unikają ryzyka wczesnego etapu, oczekując twardej trakcji i rentowności, z kolei gdy spółka osiąga już te parametry, natychmiast staje się za droga dla polskiego kapitału i wybiera fundusze globalne. Lukę tę siłą rzeczy muszą zasypywać aniołowie biznesu.

Według danych PFR Ventures, w okresie od I kwartału 2025 do I połowy 2026 r. aniołowie biznesu wzięli udział w ponad połowie (54%) wszystkich transakcji VC w Polsce (na 269 zarejestrowanych transakcji o łącznej wartości 2,8 mld PLN). W transakcjach funduszy zasilanych środkami europejskimi (program FENG) ponad 120 aniołów wniosło 31 mln PLN kapitału bezpośredniego – czyli kwotę przewyższającą wkład prywatnych inwestorów (LP) w samych funduszach VC (30 mln PLN).

Zmierzch SaaS, chłodne spojrzenie na AI

W warstwie technologicznej raport przynosi wyraźne sygnały przesilenia dotychczasowych modeli:

Agonia klasycznego SaaS i Marketplace: dawne filary polskiego VC tracą impet. Zaledwie 9% aniołów deklaruje chęć inwestowania w tradycyjne platformy typu marketplace, a czysty SaaS bez komponentu AI zsuwa się na margines portfeli (15%).
Zwrot ku deeptech i infrastrukturze AI: portfele zdominowały projekty AI-native (26%), Deeptech (18% – robotyka, medtech, technologie kosmiczne) oraz narzędzia infrastruktury danych (11%).
Koniec zachwytu nad „etykietą AI”: Wbrew narracjom z lat 2023–2024 polscy aniołowie podchodzą do sztucznej inteligencji ze zdrowym sceptycyzmem:

aż 49% badanych uważa obecne wyceny spółek AI za „znacząco przewartościowane”, a kolejne 40% za „lekko przewartościowane”. Tylko 11% uznaje je za rynkowo uzasadnione;
41% inwestorów w 2025 roku zaostrzyło kryteria, stawiając na twarde przychody i unit economics, a 38% deklaruje zmniejszenie liczby inwestycji przy podwyższeniu poprzeczki jakościowej (conviction);
70% inwestorów jako jedyną trwałą przewagę konkurencyjną startupu wskazuje zespół i kompetencje założycieli, spychając technologię (57%) i sam model biznesowy na dalszy plan.

Inwestorzy w wypowiedziach jakościowych celnie punktują tzw. AI-wrappers.

– Samo stwierdzenie 'używamy AI’ coraz częściej nie buduje przewagi, tylko opisuje nowy standard działania. Generatywna AI upowszechniła się szybciej niż PC czy internet, co oznacza, że kompetencje oparte na samym jej używaniu ulegają błyskawicznej komodytyzacji – zauważa Krzysztof Puchalski (CEO Amberstone Associates).

Wtóruje mu Bartek Pucek (inwestor m.in. w ElevenLabs i Wordware), wskazując na fundamentalną różnicę pomiędzy obecną falą a bańką dot-comów z 2000 r.: „większość wydatków na infrastrukturę AI finansują dziś z bieżących zysków najbardziej rentowne firmy w historii. Ryzyko koncentruje się tam, gdzie wchodzi dźwignia – dług zabezpieczony na GPU, które tracą na wartości szybciej, niż trwa amortyzacja”.

Płynność i exity: wąskie gardło polskiego rynku

Jeśli istnieje obszar, w którym raport COBIN Angels obnaża najgłębszą słabość rodzimego ekosystemu, są to wyjścia z inwestycji (exits).

tylko 22% aniołów biznesu w Polsce kiedykolwiek zrealizowało exit;
jako największe bariery rozwoju całego rynku aniołowie wskazują wprost: brak zachęt podatkowych (68%), niską płynność i brak rynku wtórnego / secondary (51%) oraz trudność w exitach (46%).

Dlaczego w Polsce nie ma wyjść? Eksperci wskazują trzy główne przyczyny strukturalne:

Płytki rynek giełdowy: GPW i NewConnect przestały pełnić rolę platformy pozyskiwania kapitału i płynności dla spółek technologicznych (jak przypomina Lech Kaniuk, polskie championy typu InPost zmuszone były debiutować w Amsterdamie).
Brak kultury M&A w polskim biznesie tradycyjnym: Duże polskie przedsiębiorstwa przemysłowe i korporacje praktycznie nie prowadzą zorganizowanych przejęć technologicznych. Prawie każdy duży exit wiąże się ze sprzedażą spółki inwestorowi zagranicznemu.
„Limbo” wycenowe i zepsute tabele udziałowe (cap table): Paweł Fornalski (współzałożyciel IAI Group) zwraca uwagę na zjawisko zbyt wczesnego sięgania po drogi kapitał zewnętrzny: spółki oddają zbyt dużo udziałów na wczesnym etapie, nie generują wystarczającej rentowności, a founderzy i inwestorzy mają rozbieżne interesy, co blokuje sprzedaż podmiotu i zniechęca nabywców korporacyjnych.

Regulacyjny chłód

Ocena polityki państwa wobec aniołów biznesu w Polsce jest druzgocąca: jedynie 8% badanych uważa wsparcie publiczne za odpowiednie, podczas gdy 54% stwierdza, że nie zauważa go w ogóle, a 38% ocenia je jako zdecydowanie za małe.

Aż 81% aniołów domaga się wprowadzenia systemowych ulg podatkowych. Polskie środowisko jednogłośnie wskazuje jako wzór Wielką Brytanię i mechanizmy SEIS / EIS:

bezpośrednie odliczenie od podatku dochodowego (50% w SEIS, 30% w EIS) wartości zainwestowanego kapitału;
zwolnienie z podatku od zysków kapitałowych (Capital Gains Tax) po utrzymaniu inwestycji przez minimum 3 lata;
możliwość odliczenia straty z nieudanej inwestycji od bieżących dochodów operacyjnych;
instytucja advance assurance – wiążące potwierdzenie ze strony urzędu skarbowego, że runda kwalifikuje się do ulgi, zanim anioł dokona przelewu.

Obecna polska ulga na inwestycje za pośrednictwem ASI (Alternatywnych Spółek Inwestycyjnych) jest przez rynek postrzegana jako karykatura zachodnich rozwiązań: odlicza się ją jedynie od podstawy opodatkowania (a nie od podatku), wymaga skomplikowanej struktury z udziałem kapitału publicznego (np. PFR/UE) i całkowicie wyklucza bezpośrednie inwestycje anioła wprost do spółki na etapie pre-seed.

– Jeśli liczba aktywnych aniołów ma wzrosnąć z kilkuset do kilku tysięcy, system podatkowy musi przestać traktować startup gorzej niż kolejne mieszkanie” – podkreśla Wiktor Schmidt (Netguru, Endeavor Poland).

Fundacje rodzinne i spółki holdingowe: światło w tunelu?

W obliczu braków legislacyjnych polscy inwestorzy zaczynają szukać struktur alternatywnych. Jak wynika z opracowania kancelarii DZP i analizy PKO BP:

Fundacje Rodzinne: 22% badanych aniołów już inwestuje przez fundację rodzinną, a kolejne 22% to planuje. Do kwietnia 2026 r. zarejestrowano w Polsce 3677 fundacji rodzinnych (na ponad 7 tys. wniosków). Dają one pełne zwolnienie z CIT przy sprzedaży udziałów w spółkach kapitałowych. Niestety, organy podatkowe tworzą bariery przy standardowych w branży pożyczkach konwertowalnych, próbując nakładać 25% sankcyjnego CIT, jeśli fundacja pożycza kapitał podmiotowi, w którym nie posiada jeszcze udziałów;
Polska Spółka Holdingowa (PSH): Narzędzie pozwalające grupie aniołów na zwolnienie z CIT 95% dywidend oraz 100% zysków ze sprzedaży udziałów (przy min. 10% udziałów trzymanych przez 2 lata), pod warunkiem wykazania „rzeczywistej działalności gospodarczej”.

Niewykorzystany atut? Europejski rynek patentowy

Ciekawy, aczkolwiek dotąd pomijany wątek w publicznej dyskusji wątek wnosi analiza kancelarii EUPATENT (autorstwa Adama Pawłowskiego). Badanie 1,9 miliona zgłoszeń patentowych z 30 krajów europejskich wykazało, że:

polskie patenty IT i software cieszą się gigantycznym popytem: chociaż technologie cyfrowe stanowią zaledwie 2% polskich zgłoszeń patentowych, odpowiadają aż za 25% wszystkich rynkowych transakcji prawami IP. Polskie patenty software’owe sprzedają się 5-krotnie częściej niż patenty z branż tradycyjnych (mechanika, budownictwo);
zagraniczny kapitał kupuje polską myśl techniczną: ponad 60% transakcji na polskich patentach zawieranych jest z nabywcami z USA;
patent jako zabezpieczenie (downside protection): co trzecia transakcja patentowa w Polsce dotyczy likwidowanych spółek. Dla aniołów biznesu twarde portfolio IP stanowi więc doskonały „Plan B” – w przypadku upadłości operacyjnej startupu, technologia może zostać spieniężona na rynku wtórnym, ratując część zainwestowanego kapitału.

Dojrzałość bez infrastruktury

Polski rynek inwestycji anielskich w 2026 roku przestaje być kółkiem hobbystów technologicznych. Rośnie liczba zamożnych inwestorów (Knight Frank szacuje, że populacja Polaków z majątkiem powyżej 30 mln USD podwoiła się w ostatnich latach do ponad 3 tysięcy osób). Pojawia się kapitał z tradycyjnego przemysłu i udanych exitów. Rynek ten nie wejdzie jednak w fazę wykładniczego wzrostu bez natychmiastowych zmian w trzech obszarach:

Wdrożenia polskiego odpowiednika brytyjskiego SEIS/EIS znoszącego asymetrię ryzyka na etapie pre-seed.
Budowy infrastruktury obrotu wtórnego (secondary market), która pozwoli aniołom odzyskiwać płynność w horyzoncie 3–5 lat, zamiast czekać dekadę na mityczne IPO.
Otwarcia tradycyjnego polskiego biznesu na akwizycje technologiczne (M&A), co uniezależni polski ekosystem od konieczności ciągłego poszukiwania kupca za oceanem.

Bez tych kroków Polska pozostanie jednym z najefektywniejszych eksporterów talentu inżynieryjnego na świecie – z którego owoce finansowe nadal zbierać będą głównie fundusze z Londynu, Doliny Krzemowej i Sztokholmu.

Cały raport można pobrać tutaj.

Redakcja MamStartup jest patronem medialnym raportu.